总结：
本研究报告深入分析了特斯拉公司当前所面临的若干关键挑战，其中包括利润率下降、盈利预期降低、整体汽车市场的疲软、难以自圆其说的高估值，以及技术图形显示的负面趋势。尽管特斯拉曾是电动汽车革新的先驱，但报告指出，由于各种内外部因素，该公司未来几年的增长和盈利能力面临重大不确定性。报告特别强调了特斯拉股价高估以及市场竞争日益激烈对公司利润率的影响，同时对特斯拉2024年及以后的业绩展望持保守态度。最终，报告建议将特斯拉股票评级为卖出，并警告投资者需对公司的扩张努力和未来盈利能力保持警惕。此分析提醒投资者，虽然特斯拉仍有其独特的市场地位和技术创新，但其面临的挑战需谨慎考量，特别是在动荡的宏观经济环境下。
摘要
特斯拉公司面临着几个挑战，短期内难以迅速扭转局面。 未来几年的增长和盈利预估已经下调，这使得该股票的高估值难以自圆其说。 我们认为特斯拉股价还有进一步下跌的空间。
特斯拉公司（纳斯达克代码：TSLA）完全自动驾驶（"FSD"）的功能似乎在倒退，年初至今股价下跌35%，接近十个月低点。背景不仅包括上一次令人失望的盈利报告，还有其他糟糕的市场情绪，加之一系列新的华尔街卖出评级。
我们最后一次在2023年初推翻TSLA时持有看涨观点，认为任何下跌都是买入的机会。虽然从那时起股价有所上涨，但很多情况已经改变，那篇文章现在已经亏损。我们借此机会以更加悲观的态度重新评估我们的观点，并预期短期内会有更多的下跌。
尽管这家电动车（"EV"）制造商对波动并不陌生，但不同的是，与之前的修正相比，当前的弱势更多基于公司特定因素而非仅仅是宏观环境。这令人担忧，因为看似支撑该股长期论点的柱石失去了光泽，短期内难以迅速扭转。我们强调5个原因，TSLA可能会继续承压。
1.边际弱和盈利令人失望
TSLA在2024年以$0.71的每股收益，未达到$0.03的预期，并从2022年第四季度的$1.19下降。250亿美元的收入仅同比增长3.5%，明显低于预期的5.9亿美元。
尽管所有型号的总交付量从2022年第四季度增长了20%，总汽车收入仅增长了1%，这是基于较低的定价。这一趋势只是部分被较小的能源和服务部门的强劲势头所平衡。
毛利率从去年同期的23.8%下降到17.6%，反映了Model 3和Model Y在某些地区的激进价格削减，这是为了平衡全球范围内较为疲软的需求趋势。2023年的自由现金流为44亿美元，相比2022年的76亿美元有所下降。
在指导方面，新闻稿中最引人注目的评论是，车辆销量增长潜力可能“明显低于”2023年实现的35%增长率。除了有限的CyberTruck生产外，努力在德克萨斯州的Gigafactory设施推出下一代车辆，以支持2025年及以后的新一波增长。
特斯拉承认，2024年作为一个过渡年，没有太多令人兴奋的地方，这是股票大幅下跌的重要原因。
2.成长预期的彻底重置
更重要的是，我们正关注即便是在2024年之后，成长和盈利预期已经出现了重大重置的情况。回顾我们上一篇关于TSLA的文章，我们展示了一张2023年2月特斯拉收入和每股收益预测的截图，并在此与当前的共识估计进行了比较。
到2024年，市场预期销售额将达到1096亿美元，代表年增长13%，但远低于之前市场预期的1334亿美元。从去年初的估计作为基线，特斯拉销售额通过2028年的平均年增长率已从22%大幅下调至目前接近16%。
这里的数字是重大的。以2027年为参考点，市场现在预见的收入为1720亿美元，比之前的预估2290亿美元少了570亿美元。这里的解读是，全球电动车市场渗透的时间表被推迟了。
即便包括预期的下一代车辆推出、CyberTruck交付量的增加、新特斯拉Roadster、Model 3/X/Y的更新，以及自动驾驶能力的进步；在接下来几年里，这里的不同在于对于生产和交付数百万辆辆车的预期有所降低。这层不确定性归结于实际的平均定价和可能的利润率。
在每股收益（EPS）的预估中也观察到了通过接下来五年显著向下修正的动态。到2024年，市场预期TSLA将实现每股收益3.14美元，与2023年持平。这一预估远低于去年初的共识5.71美元，那时帮助股价高达300美元。
就此而言，市场现在只预期TSLA在2027年才能达到同样的5.71美元EPS水平。根据我们的计算，到2028年EPS预测中的10.79美元差异意味着公司将比去年这个时候预期的少赚约380亿美元的利润。
3.汽车市场的疲软
需要明确的是，特斯拉今天面临的需求方面的挑战，在一个对所有汽车制造商来说都非常具挑战性的环境中并不独特。研究组织S&P Global Mobility预测2024年全球汽车销售将仅增长3%，主题是价格正常化和更高的经销商库存水平，这被高利率的影响所平衡。
虽然价格、库存和激励趋势似乎分别朝着促进新车销售增长的正确方向发展，但高利率和不确定的经济条件继续阻碍需求水平的一致上升。
一种思考方式是，特斯拉近年来获得的市场份额增长已经放缓。考虑到新一轮经济数据的最新发展，汽车贷款成本何时下降的不确定性再次增加。在更广泛的宏观环境确定性进一步影响汽车需求的情况下，特斯拉不会免受影响。
围绕电动汽车的头条新闻，特别是在美国，没有帮助。需求放缓的迹象和其他因素迫使其他汽车制造商推迟其从内燃机向电动汽车的转型计划。工业预测，包括纯电动和插电式混合动力车型的EVs到2030年将达到30%的渗透率，从今年的大约9%，被质疑可能过于乐观。
我们还可以提及二手车市场疲软的影响，这成为了与新车相比越来越有吸引力的替代品。由于特斯拉价格下调，该品牌的平均二手车价格在过去一年下跌了32%，远超CarGurus二手车价格指数的5%下降。
一个尚未受到太多关注的思路是，那些看到他们车辆价值暴跌的不满买家，可能会反对此前认为的特斯拉价值保持良好的观念。
这一趋势可能会转化为“品牌忠诚度”的下降，特斯拉在此方面传统上获得高评价，同时推动潜在买家考虑其他电动车选项。所有这些都影响了股价情绪和我们现在看到的股票下跌。
4.高估值难以自圆其说
过去十年关于特斯拉的故事是，该公司的潜力仅受到它能多快生产新车的限制。当前的展望表明，这种思维方式有其限制，并且在我们改变对股票看法上是最大的觉醒。
2021年股价达到400美元时，对TSLA的核心看空理由是其增长潜力被高估。那时的空头被证明是正确的，今天这个想法可能仍然成立。
简而言之，即便公司能够神奇地将2023年的车辆生产从185万辆增加到明年的400万辆全球范围内，我们怀疑市场是否有能力吸收这样的供应，这在两三年前是不可想象的情况。
最终，我们看到在变得越来越有竞争力的电动汽车市场中，利润率结构性地缩小。缺失的是定价权，这已经消失，可能不会回来。
越来越难以自圆其说特斯拉的高估值。以5倍的企业价值对销售额（EV-to-sales）倍数来看，这一水平远高于全球汽车制造商1倍的平均水平。
我们将给特斯拉一个好处的怀疑，并注意到它进入服务以及充电网络机会的多样化，但压力点始于车辆交付。这里的案例是估值差距至少向类似丰田汽车公司（TM）1.5倍的方向移动。
从盈利的角度看，TSLA以35倍的企业价值对EBITDA交易，超过了福特汽车公司（F）或甚至是中国的高增长公司比亚迪股份有限公司（OTCPK:BYDDF）两者接近14倍的水平的两倍以上。
如果特斯拉的估值溢价只是“折中”并下降一半，我们开始进入股价可能向2023年初交易时的102美元每股下跌的情况。
5.糟糕的技术形态
自去年第三季度以来，TSLA在一个长期下跌趋势中形成了一系列较低的高点和新低。最后一次财报公布时股价跌破200美元，似乎已经改变了交易行为，定义了更多的看跌情绪。我们不认为这种情况会很快改变。
按照这一衡量标准，200美元现在代表一个重要的技术阻力区域，TSLA在没有重大新进展的情况下很难重新夺回。下一个可能的催化剂是第一季度生产数字和交付更新，预计在4月初，尽管我们怀疑一个略好于预期的数据点是否足以维持一次大规模的反弹。
就目前而言，我们预计股价将看到更多下跌，150美元和125美元是下一个支撑区域。
最后的思考
综合考虑，与5年或10年前相比，特斯拉公司作为一个投资理念今天看起来大相径庭。收入增长已经放缓到了一个不可接受的水平，我们的论点是，今天的盈利前景比自疫情以来的任何时候都要弱。我们的信息是，股票的2023年低点作为下跌目标又回到了桌面上。
我们将股票评级为卖出，预期宏观设置将继续为特斯拉的扩张努力带来挑战。这里的风险是，经济展望恶化，特斯拉将不会免受更广泛市场抛售的影响。
进入第一季度财报，预计在4月19日，市场将希望看到车辆利润率稳定和交付速度重新加速的迹象。仅仅满足共识预期可能还不够好。